摘要
2026年初，中国股市在经历了此前一轮上涨后陷入动能减弱的困局。本文基于最新发布的宏观经济数据、企业业绩预告及政策动态，系统分析了当前市场调整的多重成因。研究发现，企业盈利预期的明显恶化是压制市场情绪的核心因素，2025年第四季度A股业绩预告呈现“负面压倒正面”的罕见格局，房地产与消费相关行业尤为突出。与此同时，宏观经济增速放缓、物价持续低迷构成企业利润承压的深层背景，而史上最长的九天春节假期也未能如往年般有效提振市场信心。本文进一步分析了监管政策收紧对市场交易行为的引导作用，并揭示了不同金融机构对后市展望的分歧——摩根士丹利等机构的谨慎态度与摩根大通基于业绩超预期可能性的乐观预期形成鲜明对照。研究认为，中国股市正经历从流动性驱动向基本面驱动的结构性转变，短期内指数层面的趋势性机会有限，但结构性亮点依然存在。
一、引言
中国股市在经历了2024年第四季度至2025年初的一轮上涨后，进入2026年以来呈现明显的动能减弱态势。截至2026年2月中旬，MSCI中国指数年内仅上涨0.8%，显著跑输MSCI全球指数2.8%的涨幅，更与韩国主要股指31%的涨幅、台股16%的涨幅形成鲜明对比。这一表现引发了市场参与者的广泛关注：驱动此前上涨的核心逻辑是否已发生转变？春节长假能否成为点燃行情的催化剂？监管政策的变化又将如何影响市场走向？
本文认为，理解当前中国股市的困局，需要从企业盈利预期、宏观经济背景、节日效应特征以及监管政策取向四个维度展开综合分析。尤其值得注意的是，市场内部已出现明显的预期分化——部分机构基于业绩预告的“负面压倒正面”而持谨慎态度，亦有机构认为当前市场对企业盈利的预期过低，后续存在显著的向上修复空间。这种分歧本身，恰恰反映了当前市场所处阶段的复杂性与转折性。
二、企业盈利预期的“明显恶化”：数据与结构
2.1 业绩预告的量化图景
摩根士丹利的统计分析揭示了一个令人警惕的事实：在逾2000家A股上市公司发布的2025年第四季度业绩预告中，负面预告数量比正面预告多出14.8%，而2024年第二季度这一净负值仅为4.8%。这意味着在不到两年的时间里，企业盈利预期的恶化幅度接近10个百分点，其速度与幅度均值得重视。
从行业分布看，盈利压力的分布极不均衡。摩根大通的统计显示，截至2月9日已发布业绩预告的3059家公司中，正面预告占比约36%，其中625家预增、96家略增/续盈、375家扭亏。正面预告集中的行业包括资本市场（84%正面率）、工业集团（71%）、电力公用事业（67%）、航空（60%）和汽车零部件（57%），这些领域或受益于券商投行及自营交易利润反弹，或因大宗商品价格上涨、成本优化而受益，或因旅游需求回暖、新能源补贴而获得支撑。
然而，负面预告的高度集中更值得警惕。油气及消费燃料板块正面预告率仅17%，主因2025年能源价格中枢下移；房地产（17%）受制于销售缩量及持续资产减值；航空货运物流（17%）面临需求回落与竞争加剧双重压力；饮料（16%）高端需求疲软；多元零售（16%）因商业地产投资亏损及租金收入下滑拖累业绩。摩根士丹利特别指出，中小企业表现最差，尤以房地产和消费相关行业为甚。
2.2 金融板块的特殊性
在整体盈利预期下修的背景下，金融板块呈现出独特的结构特征。摩根大通报告指出，当前盈利预期的下修压力高度集中于金融板块——MSCI中国金融板块三季度同比增速达39%，而四季度市场共识预期仅为-18%，环比降幅高达58个百分点。这一巨大的预期落差，要么反映了市场对金融板块资产质量的极度悲观，要么意味着当前预期存在过度调整的可能。
从已披露的银行业绩来看，后一种可能性正在增大。招商银行、南京银行、兴业银行、中信银行及浦发银行均交出超预期成绩单，净利息收入回暖成为核心增长引擎。这表明，尽管房地产风险持续暴露，但银行体系的盈利韧性可能强于市场预期。如果金融板块实际表现优于当前预期，将可能带动整体盈利预期的向上修正。
三、宏观背景：增长放缓与物价低迷的双重压力
3.1 经济增速触及低点
企业盈利承压的背后，是宏观经济增速的持续放缓。2025年第四季度，中国经济同比增长4.5%，为2022年底疫情防控转段以来的最低水平。这一增速不仅低于市场预期，也低于中国经济潜在增长率水平。从需求侧看，消费增速回落、投资增速放缓，仅有出口在年末呈现回升态势。
野村证券首席中国经济师陆挺指出，制造业和非制造业PMI双双明显低于预期，反映内生需求不足。1月制造业PMI回落至荣枯线下，弱于近年来同期水平，部分源于春节效应前置因素，但深层原因仍是需求侧的疲弱。
3.2 通缩压力的持续
物价走势进一步印证了需求不足的判断。1月工业生产者出厂价格（PPI）同比下降1.4%，延续自2022年底以来的通缩走势。尽管全球大宗商品价格出现一轮上涨行情，但向国内终端价格的传导并不顺畅，反映出下游需求的承接能力有限。
国联民生证券的研究指出，全球“涨价潮”正在呈现跨领域扩散之势——原油、工业金属等大宗商品价格共振上行，科技景气回升带动芯片与存储器件价格走高，成本压力正逐步传导至高端制造、消费电子产业链。但在国内消费需求疲软的背景下，上游涨价能否顺利传导至终端，仍存在较大不确定性。
3.3 刺激政策的边际变化
值得关注的是，政策刺激的力度正在发生边际变化。陆挺指出，今年以旧换新的刺激政策力度减弱，给消费带来明显逆风。这一判断与市场普遍预期形成反差——此前投资者普遍期待政策持续发力支撑消费复苏。
从财政政策看，中央625亿元以旧换新资金已提前下达，对耐用品消费需求形成一定巩固。但问题是，在居民收入预期未明显改善、消费信心尚未完全恢复的背景下，政策刺激的边际效用正在递减。2025年全年经济数据的分化格局——工业生产韧性vs.消费投资回落——预示着政策传导机制面临挑战。
四、春节效应的失效与结构性特征
4.1 历史规律的打破
2026年春节是中国史上最长的九天假期（2月15日至23日）。从历史经验看，春节前后A股市场呈现清晰的“节前偏弱、节后走强”特征。富国基金基于过去十年的复盘显示这一规律相当稳固。Wind统计进一步佐证：过去十年（2016年至2025年）里春节后的前五个交易日，上证指数累计完成上涨的年份共有7年，2024年五个交易日内涨幅达4.85%，创下近10年之最。
然而，2026年的情况有所不同。截至春节前最后一个交易日（2月14日前后），市场并未出现明显的节前布局热情。中证全指成交额持续缩量，2月11日成交额1.95万亿，较前期高点明显回落。瑞士联合私人银行（UBP）新加坡董事总经理凌炜森直言：“投资者在长假前不愿承担风险。”
4.2 失效的深层原因
春节效应失效的背后，是多重因素的叠加。其一，企业盈利预期的恶化削弱了“持股过节”的基本面支撑。华金证券此前认为“今年春节期间经济和盈利预期可能改善”的判断，显然与实际情况存在偏差。
其二，消费数据的结构性特征削弱了节日对股市的带动作用。尽管旅游需求回暖支撑航空板块业绩，但饮料、多元零售等传统节日受益行业正面预告率仅16%左右，反映出居民消费支出向服务消费倾斜、商品消费相对疲软的结构性变化。
其三，监管政策收紧抑制了投机性交易。监管部门上月收紧融资融券规则，旨在抑制投机交易、降低未来大起大落的风险。这一政策取向在节前释放，客观上强化了市场的谨慎情绪。
4.3 结构性亮点犹存
尽管整体效应失效，但结构性机会依然存在。国联民生证券认为，通胀回升、消费回暖、人民币升值延续构成了春节前后市场未完待续的三大叙事。从消费端看，9天长假带来的“时长红利”可能带来中长途旅行、先返乡再出游等消费需求的扩容，线下文娱和高端零售有望迎来客流和客单价的双升。
人民币升值是另一重要变量。2016年以来，春节前两周人民币汇率上涨概率高达70%，企业季节性结汇需求构成重要支撑。2026年开年以来，人民币兑美元稳步走强，CFETS人民币汇率指数平稳运行，为后续升值预留了空间。从历史经验看，春节前后人民币升值与股市上涨呈现较强正相关性，其中港股对资金流动的敏感性更高，表现更为突出。
五、监管周期与市场生态的重塑
5.1 政策取向的转变
2026年初，资本市场监管政策呈现明显的“防风险”与“促发展”并重特征。一方面，监管部门收紧融资融券规则，将融资保证金比例从100%上调至120%，旨在抑制过度投机、降低市场杠杆。另一方面，沪深北交易所推出优化再融资一揽子措施，对优质上市公司优化再融资审核，更好适应科创企业再融资需求。
南开大学金融发展研究院院长田利辉认为，此时发布政策是“监管艺术与市场心理学的一次巧妙结合”——既体现监管层在“防风险”与“促发展”间的平衡，也释放了支持健康牛市的信号。这一判断准确揭示了当前监管政策的内在张力：既要防止市场大起大落，又要为优质企业提供融资支持。
5.2 对市场行为的影响
监管政策的变化已经开始重塑市场参与者的行为模式。名禹资产指出，宽基ETF集中赎回潮或已基本结束。黑崎资本则强调，融资盘获利了结压力叠加ETF集中赎回潮，形成“多杀多”的负反馈，是2月初市场调整的重要推手。
更深远的影响在于市场定价逻辑的转变。田利辉认为，市场内核已变：驱动逻辑正从流动性推动的估值扩张，转向盈利修复与产业升级的基本面驱动。这意味着，指数点位的重要性正在让位于产业趋势与公司质量的选择。资金将更聚焦于真正受益于新质生产力、具备全球竞争力的硬科技、资源与高股息资产。
5.3 再融资优化的信号意义
再融资优化政策的出台，对市场生态具有多重含义。排排网财富研究总监刘有华指出，政策通过优化融资间隔、拓展主板“轻资产、高研发”认定，构建适配科技创新的融资体系，引导资金流向新质生产力领域。同时简化流程、提升审核效率，为优质企业补充资金并增强市场流动性。
值得注意的是，政策选择在春节前出台，具有明确的信号意义。尚艺基金总经理王峥认为，这既为后续政策组合拳预留空间，也让市场在假期中有充分时间消化政策精髓，避免短期情绪化炒作。
六、机构观点分歧与后市展望
6.1 谨慎派的核心逻辑
以摩根士丹利为代表的谨慎观点，主要基于业绩预告的恶化趋势。其统计显示，2025年第四季度负面预告净负值达14.8%，较2024年第二季度的4.8%显著扩大。叠加宏观经济增长放缓、消费需求疲软等因素，对企业盈利前景持保留态度。
凌炜森的观点更具代表性：中国股票的市场情绪正处于低迷期，新的催化因素匮乏，近期监管审查趋严，竞争依旧激烈。这一判断反映出市场参与者对短期走势的普遍谨慎。
6.2 乐观派的逆向思考
摩根大通则提出不同看法，认为当前市场对中国企业盈利的预期过低了。其核心论据有二：其一，截至2月10日，MSCI中国指数仅3%市值、沪深300指数仅10%市值的成分股已发布业绩，样本代表性有限；其二，从已发布业绩的板块看，金融板块实际表现可能显著优于当前市场的悲观预期。
摩根大通进一步指出，房地产、公用事业及医疗保健板块需实现最大幅度的环比增速跃升方能达成全年共识目标，这些板块同样具备超预期修复的空间。随着更多企业披露业绩，市场共识有望向上修正。
6.3 中期视角的共识与分歧
尽管对短期走势存在分歧，但对于中期市场特征，不同机构的判断趋于一致。多数观点认为，市场将进入结构性分化阶段，指数层面的趋势性机会有限，但结构性亮点依然存在。
名禹资产建议，淡化大盘涨跌，聚焦景气方向。鸿涵投资强调，本轮大宗周期品上涨不是需求驱动，高位回落是市场自身运行规律，调整也为春节后资金回流创造了空间。国联民生证券则关注通胀回升、消费回暖、人民币升值三大叙事。
从配置方向看，科技主线获得普遍认可。摩根士丹利基金建议继续重点关注科技板块，理由是光模块业绩超预期、海外AI应用持续催化、DeepSeek有望于近期发布新一代模型。富荣基金基金经理李延峥建议聚焦两大方向：一是成长主线，涵盖AI算力与应用、半导体等产业趋势明确的赛道；二是受益于“反内卷”政策推动的板块，如新能源、有色金属。
七、结论
本文的分析表明，2026年初中国股市动能减弱是多重因素共同作用的结果。企业盈利预期的明显恶化构成核心压制因素，2025年第四季度业绩预告呈现的“负面压倒正面”格局，反映出实体经济面临的真实压力。宏观经济增长放缓、物价持续低迷构成盈利承压的深层背景，政策刺激的边际效用递减进一步削弱了市场的向上弹性。
在此背景下，史上最长的九天春节假期未能如往年般有效提振市场，既反映了居民消费结构从商品向服务转移的趋势性变化，也体现了投资者在盈利预期恶化、监管政策收紧背景下的谨慎心态。监管政策的调整正在重塑市场生态，融资保证金比例的上调抑制了投机交易，再融资优化政策则为优质企业开辟了融资通道，市场定价逻辑正从流动性驱动向基本面驱动转变。
值得关注的是，市场内部已出现明显的预期分化。摩根士丹利的谨慎态度与摩根大通的逆向乐观形成鲜明对照，这一分歧本身反映了当前市场所处阶段的复杂性。随着更多企业披露2025年第四季度及全年业绩，市场共识有望逐步形成。而在指数层面趋势性机会有限的背景下，结构性机会——特别是在AI产业链、半导体、资源品等方向——仍值得深入挖掘。
对于投资者而言，当前阶段的核心挑战在于识别那些能够穿越周期、具备持续盈利能力的企业。正如田利辉所言，“指数点位的重要性正在让位于产业趋势与公司质量的选择”。这一判断，或许正是理解当前中国股市的关键所在。
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